Grundlagen<\/strong><\/strong><\/p>\n\n\n\n In der Unternehmensbewertung<\/strong> spielen der Ertragswert und der Liquidationswert zentrale Rollen bei der Bestimmung des objektivierten Unternehmenswerts<\/strong>. Beide Bewertungsans\u00e4tze unterscheiden sich in ihren Bewertungspr\u00e4missen und dienen unterschiedlichen Zielsetzungen. Im November 2024 ver\u00f6ffentlichte der FAUB den Entwurf einer Neufassung des IDW S 1 (IDW ES 1 n.F.). Dieser Entwurf umfasst neben einer neuen Strukturierung auch inhaltliche Anpassungen und stellt eine Weiterentwicklung des bislang ma\u00dfgeblichen IDW Standards S 1 (i.d.F. 2008) dar, der in der Praxis regelm\u00e4\u00dfig als Leitfaden zur Durchf\u00fchrung von Unternehmensbewertungen dient. Im IDW ES 1 sind ebenfalls Ausf\u00fchrungen zum Liquidationswert enthalten. F\u00fcr den Berufsstand der Wirtschaftspr\u00fcfer ist die Anwendung des IDW S 1 verbindlich. Ebenso hat die Rechtsprechung st\u00e4ndig die Bedeutung und Relevanz des IDW S 1 betont, so dass der Standard gleicherma\u00dfen in der Bewertungspraxis als auch in der Rechtsprechung als allgemein anerkannt anzusehen ist.<\/p>\n\n\n\n Der Ertragswert<\/strong> ermittelt den Unternehmenswert auf Basis der k\u00fcnftig erwarteten finanziellen \u00dcbersch\u00fcsse, die den Unternehmenseignern zuflie\u00dfen (vgl. IDW S 1 i.d.F. 2008, Tz. 102). Die \u00dcbersch\u00fcsse werden auf den Bewertungsstichtag abgezinst, um ihren heutigen Wert zu bestimmen. Das Verfahren folgt der Fortf\u00fchrungspr\u00e4misse und spiegelt die Ertragskraft der unternehmerischen Einheit wider.<\/p>\n\n\n\n Demgegen\u00fcber misst der Liquidationswert<\/strong> den Barwert der Nettoerl\u00f6se, die sich aus der Ver\u00e4u\u00dferung der einzelnen Verm\u00f6gensgegenst\u00e4nde nach Abzug der Schulden und Liquidationskosten sowie unter Ber\u00fccksichtigung von Steuern ergeben (vgl. IDW S 1 i.d.F. 2008, Tz. 141). Er stellt somit den Wert dar, der bei einer Aufl\u00f6sung des Unternehmens erzielt werden k\u00f6nnte. Vom Liquidationswert abzugrenzen ist der Substanzwert, der den Wiederbeschaffungs- oder Rekonstruktionswert aller materiellen und immateriellen Verm\u00f6gensgegenst\u00e4nde beschreibt. Im Gegensatz zum Liquidationswert als Verkaufs- oder Zerschlagungswert<\/strong> handelt es sich beim Substanzwert um den Gebrauchswert der betrieblichen Substanz<\/strong> (vgl. IDW S 1 i.d.F. 2008, Tz. 170). Der Substanzwert hat keinen unmittelbaren Bezug zu zuk\u00fcnftigen Ertr\u00e4gen, weshalb ihm bei der Unternehmensbewertung grunds\u00e4tzlich keine eigenst\u00e4ndige Bedeutung zukommt (vgl. IDW S 1 i.d.F. 2008, Tz. 171).<\/p>\n\n\n\n Unterschiede und Anwendung<\/strong><\/strong><\/p>\n\n\n\n Der wesentliche Unterschied zwischen den beiden Bewertungsans\u00e4tzen liegt in den zugrunde liegenden Bewertungspr\u00e4missen. W\u00e4hrend der Ertragswert auf die Fortf\u00fchrungsannahme<\/strong> abstellt, beruht der Liquidationswert auf der Annahme der Beendigung<\/strong> der Gesch\u00e4ftst\u00e4tigkeit<\/strong>. In der Regel liegt der Ertragswert \u00fcber dem Liquidationswert, da ein funktionierendes Unternehmen als wirtschaftliche Einheit einen h\u00f6heren Wert besitzt als die blo\u00dfe Summe seiner Einzelteile.<\/p>\n\n\n\n Gem\u00e4\u00df IDW S 1 bestimmt sich der Unternehmenswert durch den Ertragswert und gegebenenfalls durch gesondert anzusetzendes nicht betriebsnotwendiges Verm\u00f6gen. Als Ertragswert bezeichnet man den Barwert<\/strong> der mit dem Eigentum an dem Unternehmen verbundenen Nettozufl\u00fcsse<\/strong> an die Unternehmenseigner (IDW S 1 i.d.F. 2008, Tz. 4). Nur f\u00fcr den Fall, dass der Barwert der finanziellen \u00dcbersch\u00fcsse, die sich bei Liquidation des gesamten Unternehmens ergeben (Liquidationswert), den Ertragswert \u00fcbersteigt, kommt der Liquidationswert als Unternehmenswert in Betracht (vgl. IDW S 1 i.d.F. 2008, Tz. 5). Insbesondere bei schlechter Ergebnislage kann der Barwert der finanziellen \u00dcbersch\u00fcsse, die sich bei Liquidation des gesamten Unternehmens ergeben, den Fortf\u00fchrungswert \u00fcbersteigen. In diesem Fall bildet grunds\u00e4tzlich der Liquidationswert des Unternehmens die Wertuntergrenze f\u00fcr den Unternehmenswert.<\/p>\n\n\n\n Lediglich bei Vorliegen eines rechtlichen oder tats\u00e4chlichen Zwangs zur Unternehmensfortf\u00fchrung<\/strong> ist gleichwohl auf den Fortf\u00fchrungswert des Unternehmens abzustellen (IDW S 1 i.d.F. 2008, Tz. 140).<\/p>\n\n\n\n Der IDW ES 1 n.F. setzt sich ebenfalls in Tz. 146 ff. mit der Bedeutung des Liquidationswerts auseinander. Demnach ist der Liquidationswert anstelle des Fortf\u00fchrungswerts<\/strong> heranzuziehen, wenn die Aufgabe des Unternehmens tats\u00e4chlich erwartet<\/strong> wird oder<\/strong> diese im Vergleich zu einer Fortf\u00fchrung wirtschaftlich vorteilhafter<\/strong> ist. Es ist jedoch \u2013 wie auch bisher im IDW S 1 i.d.F. 2008 vorgesehen \u2013 auf den Fortf\u00fchrungswert<\/strong> abzustellen, wenn<\/strong> ein rechtlicher oder faktischer Zwang zur Unternehmensfortf\u00fchrung<\/strong> besteht (vgl. IDW ES 1 n.F., Tz. 146).<\/p>\n\n\n\n Rechtsprechung zur Verwendung des Liquidationswerts<\/strong><\/strong><\/p>\n\n\n\n Die Frage, unter welchen Voraussetzungen<\/strong> der Liquidationswert anstelle eines ggf. niedrigeren Ertragswerts als Untergrenze f\u00fcr den Wert eines Unternehmens anzusetzen ist, besch\u00e4ftigt die Rechtsprechung schon seit geraumer Zeit.<\/p>\n\n\n\n Liquidationswert als Wertuntergrenze<\/strong><\/strong><\/p>\n\n\n\n Sowohl nach dem IDW S 1 als auch nach st\u00e4ndiger h\u00f6chstrichterlicher Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs (BGH) gilt der Ertragswert als ma\u00dfgeblicher Bewertungsma\u00dfstab<\/strong>. Der Ertragswert bildet den zuk\u00fcnftigen Nutzen des Unternehmens ab und spiegelt somit die wirtschaftlichen Vorteile einer Fortf\u00fchrung realistisch wider (vgl. stellvertretend BGH, Beschluss v. 12.01.2016 (II ZB 25\/14)). In F\u00e4llen, in denen der Barwert der finanziellen \u00dcbersch\u00fcsse bei Liquidation das beim Ertragswert erzielbare Ergebnis \u00fcbersteigt, kann der Liquidationswert als Untergrenze<\/strong> angesetzt werden (vgl. OLG D\u00fcsseldorf, Beschluss v. 13.08.2008 (I-26 W 8\/07 AktE)).<\/p>\n\n\n\n Liquidationswert als Wertuntergrenze kein Automatismus<\/strong><\/strong><\/p>\n\n\n\n Das OLG D\u00fcsseldorf betont in seinem Beschluss vom 29.07.2009 (I-26 W 1\/08 AktE), dass differenziert zu pr\u00fcfen<\/strong> ist, ob eine Fortf\u00fchrung gewollt und nicht unvertretbar erscheint. So stellt das Gericht fest, dass der Liquidationswert anzusetzen ist, wenn das Unternehmen liquidiert werden soll oder die Ertragsaussichten auf Dauer negativ sind.<\/p>\n\n\n\n In einem weiteren Beschluss stellte das OLG D\u00fcsseldorf ebenfalls fest, dass der Liquidationswert nicht automatisch als Untergrenze<\/strong> gilt (Beschluss v. 10.06.2009 (I-26 W 1\/07 AktE)).<\/p>\n\n\n\n Der BGH stellt fest, dass f\u00fcr die Wahl zwischen Ertrags- und Liquidationswert der unternehmerische Wille zur Unternehmensfortf\u00fchrung<\/strong> sowie die wirtschaftliche Vertretbarkeit einer Fortf\u00fchrung (g\u00fcnstige Fortf\u00fchrungsprognose) entscheidend <\/strong>sind (BGH, Urteil vom 05.12.2018 (XII 116\/117)).<\/strong> Liegt ein rechtlicher oder faktischer Zwang zur Unternehmensfortf\u00fchrung vor, ist der Liquidationswert nicht anzusetzen.<\/p>\n\n\n\n Selbst wenn der Liquidationswert theoretisch h\u00f6her<\/strong> w\u00e4re, ist der Ertragswert bei rechtlichen und\/oder faktischen Zwang<\/strong> dem Liquidationswert vorzuziehen<\/strong> (vgl. BGH, Beschluss v. 12.01.2016 (II ZB 25\/14)).<\/p>\n\n\n\n Verpflichtende Anwendung des Liquidationswerts<\/strong><\/strong><\/p>\n\n\n\n Die Rechtsprechung sieht auch F\u00e4lle vor, in denen der Liquidationswert als ma\u00dfgeblicher Bewertungsma\u00dfstab<\/strong> oder Untergrenze<\/strong> herangezogen werden muss. Dies ist insbesondere dann der Fall, wenn eine Fortf\u00fchrung des Unternehmens wirtschaftlich nicht mehr sinnvoll oder realistisch erscheint, etwa bei anhaltenden Verlusten, strukturellen Marktver\u00e4nderungen oder einer vorteilhaften Ver\u00e4u\u00dferung der Einzelaktiva (vgl. BGH, Beschluss v. 13.03.2006 (II ZR 295\/04)). In diesen F\u00e4llen w\u00fcrde ein vern\u00fcnftiger Gesellschafter das Unternehmen nicht fortf\u00fchren, sodass der Liquidationswert die realistische Grundlage f\u00fcr die Bewertung darstellt.<\/p>\n\n\n\n Insgesamt erscheint es unstreitig, dass der Liquidationswert dann als Untergrenze<\/strong> des Unternehmenswerts anzusetzen ist, wenn dem Unternehmen wegen schlechter Ertragslage oder aus sonstigen Gr\u00fcnden keine g\u00fcnstige Fortf\u00fchrungsprognose<\/strong> gestellt werden kann (vgl. BGH, Urteil v. 05.12.2018 (XII ZR 116\/17)) und<\/strong> eine Liquidation des Unternehmens nicht ausgeschlossen<\/strong> ist. Der Liquidationswert kommt aber dann nicht in Betracht, wenn ein rechtlicher oder tats\u00e4chlicher Zwang zur Unternehmensfortf\u00fchrung besteht. Gem\u00e4\u00df der h\u00f6chstrichterlichen Rechtsprechung existiert kein Automatismus, stets den Liquidationswert anzusetzen, wenn dieser den Ertragswert \u00fcbersteigt.<\/p>\n\n\n\n Es kommt insoweit auf den dokumentierten und nachvollziehbaren Fortf\u00fchrungswillen des Unternehmensinhabers an, sofern dieser nicht wirtschaftlich unvern\u00fcnftig ist. Die Beurteilung der Vernunft oder Unvernunft des Fortf\u00fchrungswillens ist stark einzelfallgepr\u00e4gt<\/strong>, sodass auch etwa eine bereits sehr ausgepr\u00e4gte Diskrepanz zwischen Ertrags- und Liquidationswert den Ansatz des Liquidationswerts als Untergrenze rechtfertigen kann (vgl. BGH, Urteil v. 13.03.2006 (II ZR 295\/04)). In der Rechtsprechung wurden bislang keine verallgemeinerungsf\u00e4higen Wertgrenzen f\u00fcr das Verh\u00e4ltnis zwischen Ertrags- und Liquidationswert, bei deren \u00dcberschreitung der Ansatz des Liquidationswerts geboten ist, entwickelt.<\/p>\n\n\n\n Implikationen f\u00fcr die Bewertungspraxis<\/strong><\/strong><\/p>\n\n\n\n F\u00fcr die Bewertungspraxis ergeben sich aus der Rechtsprechung zentrale Implikationen. Zun\u00e4chst zeigt sich, dass der Liquidationswert nicht automatisch als Mindest-Ma\u00dfstab<\/strong> herangezogen werden darf, wenn er den Ertragswert \u00fcbersteigt. Die Relevanz des Ertrags- und Liquidationswertes h\u00e4ngt entscheidend von der Fortf\u00fchrungspr\u00e4misse des Unternehmensinhabers ab. Weiter ist zu pr\u00fcfen, ob eine g\u00fcnstige Fortf\u00fchrungsprognose unter Ber\u00fccksichtigung der Gesch\u00e4ftsaussichten und Ertragslage gegeben werden kann. F\u00fcr die Praxis bedeutet dies, dass Unternehmensbewertungen stets individuell zu pr\u00fcfen sind und nicht allein auf Kennzahlen gest\u00fctzt werden k\u00f6nnen. Eine pauschale Vorgehensweise zum Ansatz von Ertrags- oder Liquidationswert als ma\u00dfgeblicher Unternehmenswert existiert nicht<\/strong>, sodass Bewertungsentscheidungen immer eine sorgf\u00e4ltige Einzelfallanalyse erfordern.<\/p>\n\n\n\n F\u00fcr die praktische Unternehmensbewertung scheint ein dualer Ansatz empfehlenswert<\/strong>: Einerseits die Ermittlung des Ertragswerts zur Abbildung des zuk\u00fcnftigen Nutzens des Unternehmens, andererseits die Berechnung des Liquidationswerts als m\u00f6gliche Untergrenze. Bei stark divergierenden Werten ist die sorgf\u00e4ltige Dokumentation der wirtschaftlichen Vernunft zur Unternehmensfortf\u00fchrung <\/strong>entscheidend, um rechtlich fundierte Bewertungen sicherzustellen.<\/p>\n\n\n\n Fazit<\/strong><\/strong><\/p>\n\n\n\n Zusammenfassend l\u00e4sst sich festhalten, dass der Ertragswert<\/strong> in der Unternehmensbewertung grunds\u00e4tzlich Vorrang<\/strong> vor dem Liquidationswert hat, da er den Wert eines fortf\u00fchrungsf\u00e4higen Unternehmens unter Ber\u00fccksichtigung zuk\u00fcnftiger Ertr\u00e4ge widerspiegelt. Der Liquidationswert<\/strong> kommt jedoch aus rechtlicher und wirtschaftlicher Sicht immer dann zum Tragen, wenn eine Fortf\u00fchrung des Unternehmens nicht mehr realistisch<\/strong> (ung\u00fcnstige Fortf\u00fchrungsprognose) oder nicht mehr wirtschaftlich sinnvoll <\/strong>erscheint.<\/p>\n\n\n\n Die Rechtsprechung zeigt, dass die Wahl zwischen Ertragswert und Liquidationswert stets von den konkreten wirtschaftlichen Verh\u00e4ltnissen und Zukunftsaussichten des Unternehmens abh\u00e4ngt<\/strong>. W\u00e4hrend der Ertragswert die Fortf\u00fchrungsf\u00e4higkeit honoriert, sch\u00fctzt der Liquidationswert besonders in Krisenzeiten die Verm\u00f6gensinteressen der Anteilseigner. Ein klar strukturierter Ansatz, der Ertragswert und Liquidationswert integriert und die Fortf\u00fchrungspr\u00e4misse mit einbezieht, gew\u00e4hrleistet nachvollziehbare und vor Gericht haltbare Bewertungen. Denn am Ende ist zu betonen, dass es eben im Einzelfall kein Automatismus<\/strong> ist, dass der Liquidationswert immer zwangsl\u00e4ufig die Wertuntergrenze<\/strong> der Bewertung darstellt. Wie so oft gilt vielmehr: auf den Einzelfall kommt es an.<\/p>\n\n\n\n <\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":" Der FAUB des IDW legte im November\u00a02024 den Entwurf einer Neufassung des Standards IDW\u00a0S\u00a01 vor (IDW\u00a0ES\u00a01\u00a0n.F.). Darin setzt sich der FAUB unter anderem mit der Bedeutung des Liquidationswerts auseinander. Der Liquidationswert ist bei tats\u00e4chlich erwarteter Aufgabe oder bei einer im Vergleich zur Fortf\u00fchrung wirtschaftlich vorteilhaften Liquidation des Unternehmens regelm\u00e4\u00dfig als Wertuntergrenze heranzuziehen. 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